AJ네트웍스, 인적분할 잠정 유보
주주 이해관계 덜 해친다는 인식
최근 변화… 공시 후 주가 급락도
지배주주 자사주 남용 규제 필요
올해 인적분할을 통한 지주사 전환을 계획하고 있는 기업들의 긴장감이 커지고 있다. 최근 인적분할을 주주총회 안건에 부친 현대백화점의 부결 사례가 나오면서다. 주주행동주의가 거세지고 있는 가운데 기업들도 '눈치보기'에 나선 분위기다. 당초 지난 14일 주주총회에서 인적분할 안건을 상정할 예정이었던 AJ네트웍스도 당일 이사회에서 인적분할 일정을 잠정 유보하기로 했다. 회사 측은 "이번 결정은 방향의 선회가 아니라 속도의 조절일 뿐"이라고 밝혔지만 업계에선 현대백화점 사례가 부담으로 작용한 것으로 풀이하고 있다. 김준석 자본시장연구원 선임연구위원은 "인적분할 과정에서의 지배주주 지배력 강화는 규제 공백에서 나오는 행태"라고 주장했다.
◇'자사주 마법' 꼼수로 지배주주 지배력 강화…소액주주 이해 침해= 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 현재 인적분할을 통한 지주체제 개편을 계획하고 있는 기업은 OCI, 대한제강, 동국제강, 조선내화, 이수화학 등 5곳이다.
인적분할은 기존 주주들이 신설법인의 주식을 나눠 갖는 방식의 기업분할로, 이른 바 '쪼개기 상장'으로 불리는 물적분할보다는 주주의 이해관계를 해치지 않는다는 인식이 있었다. 특정 사업부를 따로 떼내 자회사를 설립하고, 기존 모회사가 신설회사의 지분을 100% 소유하는 물적분할과 달리 인적분할은 회사를 둘로 나눠 소액주주에게도 분할비율에 따른 신설회사 주식을 주는 방식이기 때문이다.
하지만 이 과정에서 현물출자 유상증자를 통한 '자사주의 마법' 등 꼼수로 최대주주 지배력이 강화되고 소액주주의 지분가치는 그만큼 희석된다는 점이 최근 부각되고 있다. 자사주의 마법이란 기존 회사의 자사주에 신설회사 신주를 배정함으로써 지배주주의 지배력이 강화되는 현상을 의미한다.
자사주엔 의결권이 주어지지 않는 게 원칙이지만 인적분할 과정에서 신설회사 주식을 배분하면 자사주에도 신주를 배정한다. 지배주주 입장에서는 추가적인 자금 투입 없이도 지배력을 강화할 수 있는 셈이다.
이렇다 보니 인적분할 공시 후 주가가 급락하는 현상도 반복되고 있다. 지난해 11월 29일 이수화학이 석유화학 부문과 정밀화학 부문, 전고체 배터리 소재부문으로의 인적분할을 발표한 이튿날 주가는 장중 12% 폭락했다. 다음 달 동국제강도 신설 법인으로 동국제강(열연 부문)과 동국씨엠(냉연 부문)을 분할하고 지주사 체제로 전환한다는 계획을 공시한 다음 거래일(12월 12일) 주가가 9.67% 급락했다.
김준석 자본연 선임연구위원은 "2000년부터 2021년까지의 상장기업 인적분할을 분석한 결과 자사주 마법은 주로 지주회사 전환과정에서 활용된다"며 "현물출자 유상증자를 통해 지배주주의 존속회사와 신설회사에 대한 지분율은 인적분할 이전에 비해 각각 15%포인트, 11%포인트 상승해 지배력이 크게 상승했다"고 분석했다. 반면 소액주주의 경우 시가총액 보유 비중이 인적분할 이전에 비해 줄어들게 된다.
김 연구원은 "지배주주가 자사주를 남용할 가능성을 줄이고 자사주의 경제적 실질을 정확히 반영하기 위해서는 자사주 취득을 자본의 환급, 주식의 소각으로 간주하는 일관된 규제체계를 구성할 필요가 있다"고 지적했다. 자사주 마법과 관련해서는 2015년 이후 자사주에 대한 신주배정 금지, 자사주 의무소각, 배정된 신주의 의결권 제한 등의 내용을 담은 법안이 발의되기는 했으나 입법에는 번번이 실패해왔다.
◇지주사 전환, 당초 도입 목적은 투명성 제고…"자사주 관련 규제 통해 구멍 막아야"= 3월 15일 주총을 앞두고 있는 대한제강의 경우 지주대사 디에이치오(존속법인)와 사업회사 대한제강(신설법인)으로 분할을 예정하고 있다. 분할 전 회사가 보유중인 자사주 24.67%는 존속법인이자 지주회사인 디에이치오로 승계되고 여기에도 분할신주가 배정돼, 분할 후 디에이치오는 자사주와 신설회사 대한제강의 주식을 각각 24.67% 보유하게 된다. 분할 이후 디에이치오는 분할신설된 대한제강 지분에 대해 공개매수 방식의 현물출자 유상증자를 진행할 예정이다. 공개매수에 응모한 주주로부터 대한제강 주식을 현물출자 받고 그 대가로 지주사 디에이치오 주식을 신주로 발행해 부여하는 방식이다.
가장 최근에는 화학업체 OCI가 거래소 분할재상장 예비심사를 통과했다. 존속법인인 지주회사 OCI 홀딩스와 신설법인인 화학회사 OCI로 분리하고 지주사는 자회사 관리 및 신사업 투자, 사업회사는 케미컬 및 전자소재 관련 사업을 담당한다. 주총은 내달 22일로 예정돼 있다. 조선내화(조선내화홀딩스·조선내화)도 같은 달 31일 주총을 개최한다.
물론 인적분할 후 지주회사 전환은 장기적으로는 기업가치 상승을 제고할 수도 있다. 분할을 통해 각 사업 부문의 전문성을 강화할 수 있기 때문이다. 지배구조 투명성을 높이고 독립적인 경영체제를 구축할 수 있다는 점도 장점으로 꼽힌다. 애초에 지주회사 제도는 경영 투명성 제고를 위해 도입됐다. 앞서 2007년 정부가 지주회사 전환을 장려하기 위해 부채비율, 지분보유 비율 하한의무 등을 완화하며 전환 사례가 대폭 증가하기도 했다.
한편 주주들이 이런 상황을 인식하고 목소리를 내기 시작한 점은 긍정적인 움직임으로 평가되고 있다. 익명을 요구한 한 업계 관계자는 "최근 행동주의펀드의 주주행동 등이 부각되고 소액주주들도 각성에 나서면서 기업들이 눈치를 보는 분위기"라면서 "각 기업이 예정대로 인적분할을 강행하기 위해선 개편 후 성장 청사진 또는 주주 환원책 등 (주주의) 공감을 이끌어낼 만한 충분한 설득 과정이 필요할 것으로 보인다"고 말했다. 또 "소액주주 의결권 비중이 작아 회사 차원에서 통과시킬 수 있다고 하더라도 여론의 집중을 받게 돼 부담스러워 질 것"이라고도 덧붙였다.
김 선임연구위원은 "그동안은 법 규정의 미비한 틈을 타서 소액주주의 이익을 침해하는 방식으로 인적분할이 진행돼 왔지만, (주주들의 문제 제기를 통해) 동력을 얻으면 입법으로 이어질 수 있는 계기가 될 것으로 기대한다"면서 "자사주 마법을 금지하는 것으로 끝날 것이 아니라 자사주 매입시 반드시 소각을 하게 하는 추가적인 규제가 필요할 것"이라고 강조했다.
금융위원회는 자사주 제도 개편안을 검토 중이다. 자사주 매입 후 소각 의무화를 비롯해 인적분할 시 자사주에 대한 신주 배정 금지 등이 골자다.
